周其仁：用什么把基础货币换下来

本篇文章2364字，读完约6分钟

其仁，其文

-汇率和货币系列评论(45)

以上建议，为了保持人民币价值的稳定，可以不再要求央行每天使用基础货币大量购汇。如果人们担心汇率变得不稳定，损害出口、就业和增长，他们应该努力寻找替代资源来购买外汇。反正从逻辑上讲，只要有N元买入每一个进入中国的美元，人民币对美元的汇率就可以稳定在N:1——至于N元的购买力是来自央行的基础货币还是来自其他门户网站，对汇率水平没有影响。

本文探讨了应该选择什么样的资源来替代央行购汇，从而逐步替代基础货币。不知道读者怎么想的，但如果我选择，我会选择财力。解释一下，这里所说的财政资源是指以财政收入为基础的一切资源，包括财政收入、国债、各种国有资产权益等。

先说明原因。我认为更重要的是，政府的政策目标必须有足够的财政资源支持。如果政府提出很多政策目标，无论是发展、投资还是民生，但没有足够的财政资源作为实施的财政支持，就会出现以下两种不尽人意的情况。首先，政策目标被简化为空，它很美，但不够好，因为根本没有实现目标的财政条件；第二，政府被迫寻找出路，为政策目标的实现“开发”资源。因此，混乱是不可避免的，因为只有政府控制的法律强制力才可能被滥用。目前，我国的实际情况是，各级政府的政策目标更加宏大，但配套财力相对不足。对于投资、环境、教育、医疗、社保、各种民生项目，尤其是经济适用房，政策目标的预算缺口几乎是一个普遍的常态。

稳定汇率是政府的政策目标吗？当然是了。既然是政策目标，我们是否应该保留足够的财政资源来保证其实施？应该是。但这几年的实际情况是，我们这个世界上最大的出口国，从来不需要金融资源来稳定汇率。凭什么？来回是央行的基础货币。

基础货币是中央银行的债务。这就引出了一个有趣的问题:央行负债的金融性质是什么？理论上讲，央行是国家机关，所以央行的负债当然是国家负债。但实际上，央行的负债与一般国家有很大不同。顺便问一下，你和我是什么时候看到政府向NPC报告央行债务的？国债的情况要经常上报，人大也要照常审议。但是央行的债务——比如现在已经超过22万亿美元的“外汇账户”——谁又会认真的把它当成国债的组成部分呢？

央行债务明明是国债，却不纳入国家公共债务监督管理，有什么原因吗？我的猜测是，这多半与央行借贷和还债的独特性有关。一般的公共债务，借贷的财务基础是政府未来的收入，包括未来的政府税收、国有资产权益等收益，而偿还债务是用原本属于政府的收入来偿还债务。这里的风险是:第一，债权人高估了政府未来的收益，认为债权是安全的，但实际上政府可能面临债务偿还危机。但更大的风险是，政府可能会把当时的偿债压力转嫁给纳税人。反正政府只有一个分支机构，不能随便倒闭破产。因此，经常在国债方面遭受损失的债权人和纳税人，一般都要对国债进行双重监管。

央行则不同。基础货币虽然是央行的一种债务，但其还款方式并不一定减少央行未来的收益。既然央行可以开征一种极其特殊的“税”——通货膨胀税——央行就可以通过直接减少所有货币持有者，即央行最终债权人的未来收入来“偿还债务”。这使得央行的负债记录在其资产负债表上，但没有真正的债权人要求偿还。每一个货币持有者，无论他或她是否与央行签订了债务合同，只要价格水平因多种货币而上涨，他或她就在向央行纳税。这部分税收是极其隐蔽的，不需要公开讨论，也不需要派人去收，因为每一个钱的人在花钱的一瞬间都变成了一个非常尽职尽责的收税人。

通货膨胀税看似无形，基于通货膨胀税的负债看似不必偿还，所以央行的负债看似不是公债。这就导致了一个结果，就是用央行债务作为金融工具来实现政策目标是“方便”的。当然很方便，因为本质上是公债的央行债务，基本上可以免除公债的困扰。读者不妨像我一样试一试，逐行阅读央行近十年的资产负债表，默想一个问题:如果这张表上的每一行负债都要人大审核，这些数字会不会像我们现在看到的那么大？

方便是有代价的。这里的一个教训是，看似无成本或低成本的工具，到最后用起来却极其昂贵！经济学的道理很简单，成本低的需求一定很大。例如，许多经济学家喜欢说适度的通货膨胀税是无害的，这听起来并不是什么大错误。但当通胀税作为实现政策目标的金融工具时，“廉价”债务太高，日积月累、年复一年的通胀压力会很大。出来混，最后，不想退了。

具体来说就是汇率稳定。最初，在美元与黄金脱钩后，各国货币与美元挂钩以保持汇率稳定的客观条件不复存在。在这种情况下，要保持汇率稳定，就要用真金白银干预外汇市场。就像水往低处流的世界，只有筑坝、装泵、耗电才能实现“水往高处走”？同理，每天流入中国的大量美元，无论是来自贸易顺差、外国直接投资，还是所谓的“热钱”，都必须由每个家庭在市场上用真金白银购买，才能有人民币对美元的“市场均衡汇率”。

政府可以列入市场的家庭吗？当然——真正的市场从来都不是没有政府的。经济学家在黑板上宣布不可能有什么用？但政府参与外汇市场，和其他任何市场一样，都要遵循一定的规则。比如用真钱买东西，政府也不例外。政府将汇率稳定作为政策目标，必须调动相应的财政资源，使政策目标的实现有可靠的财政基础。

这些年的教训是，没有为稳定汇率准备足够的财政资源。我不想隐藏我的观点。我认为央行债务获得的基础货币只有在与经济增长需要相适应的限度内才是实实在在的货币；超过极限，通货膨胀就上来了，即使不是真钱。如果政府不用真金白银买东西，就违反了市场经济最普遍的规范，肯定会带来其他方面的扭曲和损失。清理源头的办法是，更换央行基础货币，让其他金融资源发挥作用。

剩下的问题是我国目前的财政状况。还有调动其他资源替代央行基础货币的空间吗？财政赤字。虽然在当今世界没有那么大，政府永远花不完钱，但这是一个全球忽冷忽热的现象。如果不能调动足够的替代资源，人民币汇率怎么办？下周我们将继续。